“中特估”与新一轮国企改革形成共振、引发市场热议，财力承压或是催化剂，股权财政能否接力土地财政、强化对综合财力的支撑？
当前国企对财政的贡献体现为上交的“税”和“利”。2014-2020年这一比例呈震荡下行趋势，2020年约为18％。
往后看，若要逐步提升国企对财政的贡献，主要有两种方式：1）做大国企利润总额，提高增速。2）加大利润上缴力度，提高比例。短期股权财政对土地财政的缺口弥补或有限，但长期来看不失为一种稳健有效的方式。
2022年国企改革三年行动收官，2023年新一轮国企改革拉开序幕，将央企经营考核目标由“两利四率”调整为“一利五率”，并再度明确要求利润总额增速高于GDP增速。证监会及上交所提出“中特估”相关话题，与新一轮国企改革形成共振、引发市场热议。除了对国企改革进行复盘，本篇报告亦从财政视角来理解国企改革的底层逻辑、必要性及影响。
近年来随着经济增速的下台阶，税收收入有所承压，而土地出让收入高增长的时代也或已过去。还有哪些渠道可以补充政府财力？短期可以通过举债进行补充，但考虑当前政府债务率，尤其是地方政府债务率已处于较高水平，短期债务规模或难以进一步增加。中长期来看，可以通过做大税基、提高税率、拓展税源等方式进行税收补充。而这个过程中，国企在财政体系中扮演着重要的角色，新一轮国企改革背景下，股权财政能否接力土地财政、强化对综合财力的支撑？
纵观七十多年国企改革历程，可以分为外部环境和内部治理两条主线。其中外部环境改革与财税改革息息相关，重点在于理清国家的双重身份，明确国企应上缴的“税”和“利”，可以将其分为三个阶段：1）1949-1977：实行统收统支，国企利润全额上缴，此时并无所得税概念，该时期国企贡献了约一半的财政收入。2）1978-1993：政府推动“以税代利”，希望用税收法规的形式规范国家与国有企业的分配关系，国家作为社会管理者向国企征所得税的认知被加深。3）1994-至今：推出分税制改革，全面实行“税利分流”，明确了国家对国有企业的双重身份，国企既要上交“税”亦要上交“利”。2007年国有资本经营预算实施，利润正式上交。
国企上交的税：主要包括两部分，一是所得税，二是土地增值税、城市维护建设税、房产税、教育费附加等其他税收，体现为利润表中的“税金及附加”。从税率来看，所得税率统一为25％（不包括部分实施优惠税率企业）。从数据来看，全国国有企业约贡献30％左右的税收收入，其中上市国企贡献了约35％的国企税金，占全部上市公司上交税金的60％左右。
国企上交的利：体现在第一、三本账的“国有资本经营收入”中。从“利”的结构来看，利润收入是主要组成部分，占比约60％，其他还包括股利股息收入、产权转让收入等。净利润上交比例最高档从2007年的10％提升为2014年至今的25％。从行业分布来看，烟草企业以及石油石化等资源型企业的利润上缴占比在40％左右。
国企对综合财力的贡献：国企上交的“利”并非全部转入一般公共预算，目前调入比例在40％左右。因此将国企上交的“税”、一般预算中的国有资本经营收入以及能够调入一般预算的“利”合计规模视为国企对综合财力的贡献，2014-2020年呈震荡下行趋势，2020年约为18％。
始于2020年的国企改革三年行动收官，从上市国企经营数据来看，存在一些积极变化，近两年利润总额增速、净资产收益率、营业现金比率、人均创收能力提升且优于非国企；但仍有进一步优化的空间，一是资产负债率近两年有所抬升、且高于非国企，二是研发经费投入强度虽有提升，但较非国企仍有较大差距。
往后看，若要逐步提升国企对财政的贡献，主要有两种方式：1）做大国企总利润，提高增速，恰如新一轮国企改革对“一利五率”的考核。若利润总额增速每提升5个百分点，预计国企上交税利总额增加2500亿左右，占广义综合财力的比重为0.8％左右。2）加大利润上缴力度，提高比例。当下理论上或仍有约半数的利润留存于企业。若国企利润上缴比例提升5个百分点，则预计增加2000亿的利润上缴，占广义综合财力的比重为0.7％左右。
短期股权财政对土地财政的缺口弥补或较为有限，但长久来看不失为一种稳健有效的方式。
2023年中央企业经营考核目标调整为“一利五率”的“一增一稳四提升”。2020年央企的经营考核指标为“两利三率”，其中以降杠杆减负债为重点任务；2021年则新增“全员劳动生产率”的考核指标；2022年在“两利四率”的考核指标体系下，进一步提出要努力实现“两增一控三提高”的要求。随着国企改革三年行动（2020-2022）的收官，2023年央企的经营考核指标进一步优化调整为“一利五率”：1）删去原先对企业净利润增速、营业收入利润率的考核，新增对企业净资产收益率、营业现金比率的考核，对企业的盈利质量和现金流的稳定提出了更高的要求；2）考核目标除了资产负债率要总体保持稳定外，其余指标均需实现一定程度的提升，其中总利润增速要求高于GDP增速。
“中特估”与新一轮国企改革形成共振，引发市场热议。自去年11月证监会主席易会满提出要“把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系”以来，关于“服务推动央企估值回归合理水平”、“实施新一轮国企改革”等相关话题引发市场热议。
财政视角下，我们要怎么看新一轮的国企改革？从国企改革历史来看，在计划经济时期，国企收支就是财政分配的主要表现；而当下国企依然在财政体系中占据重要地位。在理解新一轮国企改革之前，我们不妨来梳理下当下的财政压力。
当前，我国的政府财政预算体系共涉及“四本账”，即一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算。
从建立时间上来看，“四本账”制度的建立并非一蹴而就，而是根据经济发展状况逐步建立完善的。一般公共预算最早建立；政府性基金预算管理于1997年开始执行、并于2010年开始报送全国人大；国有资本经营预算于2007年开始试点、并于2010年开始报送全国人大；社会保险基金预算则自2010年开始试编、于2014年首次编入预算草案并报送全国人大。
从功能定位上来看，“四本账”的收支对象侧重点各有不同。一般公共预算以税收收入为主，政府性基金预算以非税收入为主体，国有资本经营预算收入主要是国企利润等国有资本经营收入，而社会保险基金预算收入则主要来源于各类社保费。
从账本间关系来看，“四本账”之间既保持了相对独立，同时又做到了相互衔接，一般公共预算便是其相互衔接的关键纽带。其中，第二、三本账与第一本账存在资金的双向流动，而第四本账则为资金的单向流动，即“社会保险基金不能用于平衡公共财政预算，公共财政预算可补助社会保险基金”。
从收支规模来看，第一、二本账是当前财政收支的主力军，因此我们也通常将其合计规模视为广义财政收支。一方面，社会保险基金预算相对更为独立，其资金不可用于平衡一般公共预算；另一方面，当前国有资本经营预算规模相对较小，且其资金又多在国企体系中循环，对于公共财政收入的补充作用较小。因此，我们通常将前两本预算的合计收入定义为政府的广义财政收入，用以衡量政府财力大小。
广义财政收入与经济提高速度具有较强的相关性，近年来随着经济增速的下台阶，广义财政收入增速有所承压。2022年广义财政收入28.16万亿，较2021年下降6.3％。2023年全国一般公共预算收入、政府性基金预算收入分别预期增长6.7％、0.4％，对应广义财政收入增速为4.9％，略低于7％左右的潜在名义经济增速。
税收收入有所承压，而土地出让收入高增长的时代也或将过去。随着中国经济增速的下台阶，税收收入伴随过去经济腾飞而高增长的时代已然过去，预计未来几年税收收入增速或围绕潜在经济增速（5％）上下波动；而在“房住不炒”的大背景下，土地出让收入亦或将结束2016-2020年期间双位数的高增长时代，预计未来几年土地出让收入在6-7万亿乃至5万亿将是常态。
短期来看，政府能够最终靠举债、增加债务收入做补充。但近年来，政府杠杆率上升较快，尤其是地方政府的举债空间已所剩不多，2022年末地方政府债务率水平达125％，已突破120％的警戒线，短期内债务规模或难以进一步增加。
中长期来看，政府能够最终靠做大税基、提高税率、拓展税源等方式来进行税收补充。做大税基，即做大经济蛋糕，通过研发投入、股权激励等方式提高企业生产效率和企业盈利能力，与当下的国企改革一脉相承。提高税率，包括向个人加税和向企业加税，需要考虑宏观背景和纳税主体的接受度。拓展税源，即开征新的税种，如房产税、遗产税等，需要从制度上进行完善，是一个中长期问题。
国企在财政体系中扮演着重要的角色。当下广义财政收入承压，实施新一轮的国企改革深化提升行动可否进一步提高国企对政府财力的支撑度呢？接下来，我们通过回顾历史，来看下国企对财政的贡献情况。
纵观国企改革的历程，主要分为外部环境改革和内部治理改革，国企改革的本质是激发国企经营活力、提高创收能力。国企在财政收入体系中始终占有重要地位，因此国企改革，尤其是国企外部环境改革跟早期的财税改革基本上是相辅相成的。事实上，新中国成立以来七十多年的财税体制改革，主要包括国家与企业、中央与地方两条主线]，而前者国家与企业分配关系的改革，早期基本上是围绕国有企业改革推进。接下来，我们重点从财政视角来对国企改革的历史进行梳理。
国企外部环境改革的重点在于明确国企应上缴的“税”和“利”，而这与国家的双重身份有关。国家具有双重身份：一是，国家以社会管理者身份向国有企业征税，国有企业与其他所有制企业一样平等履行纳税义务；二是，国家以出资人身份落实投资收益权，获取利润分红。然而由于涉及到公平和效率，市场对于国家双重身份的理解并非一开始就非常清晰，而这种理解正是随着财税改革、国企改革的推进而不断深化。具体来看，国企外部环境改革主要经历了利润全额上缴、利改税、税利分流等三个阶段，下面我们分别简单介绍这三个阶段。
新中国成立至1977年，实行统收统支制度，国有企业利润全额上缴，对于国有企业而言并无所得税的概念。1978年之前我国处在计划经济时期，国家与国企的利润分配关系呈现为“统收统支”的特点，即国营企业[2]利润几乎全额（大部分）上缴，其生产性支出及其他资金需要则由国家统一拨付。
统收统支、利润全额上缴的优点在于保障财政收入，便于国家集中财力进行经济建设。据统计，1950-1978年期间，企业（主要是国有企业）累计上缴利润7320亿，占同期国家财政收入的51.2％，而税收收入仅占国家财政收入的46.4％。国有企业利润的全额上缴作为财政收入主要来源，有利于国家集中力量办大事、顺利实施赶超型工业化战略，符合当时的政治、经济需要。
而利润上缴的不足之处则在于无法调动企业积极性，影响企业的可持续发展。吃“大锅饭”的统收统支体制下，国营企业仅是财政部门的一个报账单位，企业经营权限很小，缺乏内部自我激励机制和外在约束，数据上体现为财政收入增速中枢的下行，以及企业亏损规模的增加。在此期间，为调动企业的生产积极性，政策曾尝试对国家和企业的分配关系进行小幅调整，但几经反复、力度较弱，重心在于调整利润留存企业的比例，而非调整国企上缴利润的制度本身。具体来看，主要有企业奖励基金、利润留存两种方式，企业利润留存比例在4％-10％左右。
围绕国家与企业分配关系的财税改革是我国经济体制改革的先行者，改革重点在于对国企实行“以税代利”，所得税概念日渐清晰。党的十一届三中全会之后，我国经济体制改革拉开帷幕，而经济体制改革是从利益分配关系着手进行[3]，其中国企改革是重中之重。该时期政府推动“以税代利”，希望用税收法规的形式规范国家与国有企业的分配关系[4]，国家作为社会管理者身份向国有企业征税的认知被加深。
改革开放初期，我国经济基础较为薄弱，财政出现较大规模赤字，国营企业存在较大面积的亏损。改革可谓摸着石头过河，有不同制度的尝试，先后经历了企业基金和利润留成制、两步利改税、企业承包制等阶段。
（1）制度：1978年试行企业基金制度，在完成国家规定计划指标后，国有企业可以从利润中按职工工资总额的一定比例提取企业基金，主要用于集体福利设施。1979年我国试点推进利润留成制，企业可以按国家规定的比例，留用一部分利润。国营企业实行利润留成制以后，企业基金制逐步停止实行。
（2）比例：企业基金是最高可按工资总额的5％提取，企业主管部门在超过国家利润指标的部分按不同行业提取5％-15％的超计划企业基金。利润留成制度历经全额利润留成、“基数利润+增长利润”留成，1978-1982年，国有企业留利比例从3.7％提升至34.2％。
（3）优缺点：企业基金和利润留成制度确实给予了企业一定的财权，尤其是利润留成制度拉开了探索国家、企业、职工三者分配关系的序幕。但利润留成制度下在实践中出现一系列问题，全额利润留成以1978年为基数、存在“鞭打快牛”等缺点，改为基数利润+增长利润后又面临吵基数、谈判等不稳定、不规范的现象。
（1）制度：由于利润留成制度的不稳定、不规范，在借鉴外资企业所得税制度下，我国自1983年起推进利改税，逐步将此前的国企上缴利润制度改为上缴税金。第一步利改税是从完全上缴利润改成“税利并存”，主要是过渡；第二步利改税则完全改为交税，将国营企业原来上交国家的财政收入改为分别按照11个税种向国家交税，不再缴纳税后利润。
（2）比例：对国营大中企业按55％比例征收所得税，对税后利润超过原有留利的企业再征调节税。与此同时，增加房产税、车船使用税、资源税、城镇土地使用税和城市维护建设税，恢复征收印花税。1985年，企业留利比例一度下降至38.9％。
（3）优缺点：两步利改税改革使得国家与国企的分配关系以税收税率的形式稳定下来。但弊端在于企业总体税负较高，挫伤了企业的生产积极性，有些矫枉过正，反而拖累财政收入；且在实际征收过程中，调节税率普遍存在“一户一率、讨价还价”的现象，弱化税收制度的严肃性，且调节税名为税、实为利，为后续进一步税利分流打下基础。
（1）制度：利改税造成企业税负过重，叠加彼时农村家庭承包责任制的成功，1986年12月，国务院明确提出要“推行多种形式的经营承包责任制，给企业以充分的经营自主权”。企业承包经营责任制通过国家与企业签订承包合同，“包死基数、确保上交、超收多留、歉收自补”。
（2）比例：承包责任制下一户一办法、一年一比率，包盈不包亏，没有固定比例。企业留存比例从1987的50.7％一路上升至1990年的86.7％，后虽有一定下滑，但仍保持在65％左右的高位。
（3）优缺点：承包经营责任制给予了企业较大的经营自主权。但其缺点也很明显，第一，本质上从原来的交税再度回归交利，且签订合同以及一户一办法的特点，使得分配关系再度处于不稳定、不规范的状态，易产生腐败；第二，包盈不包亏，以及承包基数和增长比例固定的情况，遇到通胀、财政收入易受影响；第三，一年一比率，也易导致企业重生产、轻投资，不利于企业的长期发展。
由于没有认清国家的双重身份，所以国有企业应交的“利”与“税”也历经几度反复。改革开放初期，国家根据当时的经济形势先后探索试行了企业利润留成制、利改税、企业承包责任制等制度，对国企利润分配制度改革做出了历史性贡献，但其均未从根本上理顺国家对国有企业的双重身份和双重职能。
1994年国家推出分税制改革，全面实行“税利分流”。在财政收入的“两个比重”，即财政收入占GDP的比重和中央财政收入的比重，持续下降的背景下，国家进一步推出分税制改革，其中对于国企全面实行“税利分流”。
1、制度：据《国务院关于实行分税制财政管理体制的决定》[5]规定，取消各种包税的做法，国有企业按照统一税率交纳所得税，建立国有资产投资收益按股分红、按资分利或税后利润上交的分配制度。
2、比例：税方面，统一所得税率为33％，作为过渡办法，增设27％和18％两档照顾税率。利方面，由于国有企业经营普遍困难，同时考虑改革的公众接受度，暂时免交税后利润；2007年国有资本经营预算开始实施，国企利润再度恢复上缴，上缴比例多次优化调整，当前央企利润按照“0％、10％、15％、20％、25％”五档分类上缴。
3、优点：税利分流首次从分配形式明确了国家对国有企业的双重身份。国家以税的形式对国有企业行使社会管理者职能，以利的形式对国有企业行使所有者职能，从机制上稳定了国家与企业的分配格局。此外对于国企而言，税利分流模式减轻了国有企业负担，使其能够与其他所有制企业在平等纳税的基础上进行公平竞争（利改税时期，大中型国营企业所得税率为55％，私营企业所得税率为35％；分税制改革后，统一内资企业所得税率为33％）。
至此，国家与国有企业的关系已基本理顺，随后的国企改革则主要围绕公司内部治理展开。如建立完善企业的财务、产权、考核、薪酬、董事会等制度，推进和规范公司制股份制改革等，不断完善现代企业制度，提高国有企业经营效率，实现国有资产的保值增值。我们对此不再过多赘述。
现阶段，国家主要参与国企收益的两次分配，即国企上交的“税”和“利”，在财政预算中分别体现为“税收收入”和“国有资本经营收入”。下面我们分别从国企上交的“税”和“利”出发，观察国企对财政预算的贡献情况。在这部分的分析中，我们将主要涉及两类数据：1）财政部披露的全国国有企业经营情况数据，但该数据更新频次较慢；2）上市公司数据，其数据更新较为及时，但仅包括部分国企、且存在一定的幸存者偏差。
1）从全国口径数据来看，当前国有企业（不含金融国有企业，下同）约贡献30％左右的税收收入。国有企业在财政收入中始终扮演着重要角色。在改革开放之前，国企“以利代税”，上交的利润收入便占财政收入50％左右；21世纪初，国企上交税金的规模占全部税收收入的比重仍有近40％；近年来随着民营企业的蓬勃发展，国有企业的税收占比相应有所下滑。2020年全国国有企业共上交税金4.6万亿元，占同年全国税收收入的比重在30％左右。
分行业来看，2020年国有企业超一半的税金上交来自于工业（2.5万亿，56％），其中烟草（16％）、石油石化（13％）、电力（6％）等垄断属性较强的工业行业是主要贡献；此外，批发零售餐饮业（13％）、房地产业（11％）、建筑业（5％）等行业的国有企业亦上交较多税收。
2）从上市公司数据[6]来看，国企上交税金规模占全部上市公司（含金融行业）的60％左右。我们将上市公司利润表中的所得税、税金及附加两项数据作为观察其税收上缴情况的指标。从样本覆盖面来看，近三年上市国企（不含金融）的税金上交规模约占全国国企（不含金融）的35％左右。2022年上市国企（不含金融）合计上交税金规模约1.5万亿、占全部上市公司上交税金的比例为62％。
上市公司口径数据与全国口径数据表现差异较大，一方面系全国口径的分母为全部税收，上市公司口径仅为企业税收；另一方面系多数上市国企为各行业的龙头企业。2021年4000多家上市公司（不含金融）中，仅有31家公司的利润总额超过200亿，其中央企、地方国企各有17家、9家，合计利润总额达1.14万亿、0.35万亿，占比分别为30％、9％，国企（尤其是央企）呈现明显的头部效应特征。
国企上交的“利”在财政预算中体现为“国有资本经营收入”，可以看到其在第一、三本账中均有相关科目设置。两者的区别主要在于，中国人民银行、中国烟草总公司以及大部分国有金融企业的国有资本收益反映在一般公共预算账本中的非税收入项下，而第三本账主要反映的是石油石化、电力等普通行业的国有企业资本收益情况。
为何第一、三本账中均设有国有资本经营收入相关科目？这与当前国有企业的监管体系有关。《中华人民共和国企业国有资产法》第十一条规定，“国务院国有资产监督管理机构和地方人民政府按照国务院的规定设立的国有资产监督管理机构（即国资委），根据本级人民政府的授权，代表本级人民政府对国家出资企业履行出资人职责。国务院和地方人民政府根据需要，可以授权其他部门、机构代表本级人民政府对国家出资企业履行出资人职责。”根据监管归属的不同，当前国有企业的监管格局主要可划分为以下三类：1）由国务院国资委监管的中央国企，目前共98家；2）由财政部监管的央企，主要包括中央行政事业单位所属企业、中央金融企业、以及财务关系在财政部单列的其他国有企业；3）由地方（地方国资委、地方财政部门等）监管的地方国有企业。根据监管口的不同，由国资委监管的国企相关收益记入国有资本经营预算，而由财政部监管的国企相关收益则在一般公共预算中列示。
利润收入是国有资本经营收入的主要来源。国有资本经营预算收入主要包括“利润收入，股利、股息收入，产权转让收入，清算收入，其他收入”等五方面内容。由于一般公共预算中非税项下的国有资本经营收入，财政部仅披露了总量数据，而未披露其更多明细情况，因此我们主要根据第三本账中的数据进行分析。2021年实现全国国有资本经营预算收入（不含结转调入收入）5170亿，其中利润收入为3075亿、占比60％，是主要收入来源。
现行政策央企利润按五档标准进行分类上缴。2007年以来央企利润上缴实施范围不断扩容，上缴比例亦由2007年的“0％、5％、10％”三档分类[7]提升、细化至2014年的“0％、10％、15％、20％、25％”五档分类[8]。地方国企的利润收取办法基本遵循着中央的“分类定档”思路进行，但具体上缴比例则根据当地实际情况略有不同，例如浙江省自2018年起对国有独资企业上缴年度净利润的比例分为30.0％、22.5％、15.0％、暂缓上缴和免交五类执行[9]。
分行业看，烟草企业以及石油石化等资源型企业的利润上缴占比在40％左右，且主要由中央企业贡献。2021年，第一类、第二类企业分别上交利润532亿（全部由央企贡献）、641亿（央企贡献526亿），合计占当年利润收入的38％。
综合国企上交的“税”和“利”来看，当前国企利润上缴财政的比例在50％左右，或仍有半数利润留存于企业内部，作为自主经营的资金来源。国家政府与国企利润主要经历两次分配：一是依法上缴所得税，根据企业所得税法的规定，当前企业所得税率为25％，其中符合条件的小型微利企业、国家需要重点扶持的高新技术企业可分别减按20％、15％的税率征收。二是在弥补以前年度亏损、提取公积金后，将税后净利润按照一定比例（0-25％）上缴财政，作为国有资本经营收入。理论上，现阶段国企在向财政上交所得税和利润收入后，企业至少还能自留56.3％的利润；但事实上，部分年份的国有资本经营收入占国企利润总额的占比超过理论最高值，这主要是因为国有资本经营收入中除了“利润收入”项外，还有股利股息、产权转让、企业清算等收入来源，2014-2021年国有资本经营收入占国企利润总额的平均水平在18％左右。这也意味着，或仍有半数的利润留存于企业内部，由企业自行分配。
但是从对综合财力的贡献来看，国企上交的“利”并非全部转入一般公共预算，目前调入比例在40％左右。从第三本账国有资本经营预算支出情况来看，2021年全国国有资本经营收入总量的47％仍用于国企内部的相关支出；其中国企相关支出主要可大致分为以下三类支出：1）资本性支出，体现为“国有资本金注入”科目，占比33％；2）费用性支出，体现为“解决历史遗留问题及改革成本支出”、“国有企业政策性补贴”等科目，合计占比9％；3）其他支出，占比6％。
在国有资本经营预算制度建立初期，国有资本经营预算支出体现为“取之国企，用之国企”的特点。大部分资金仍在国企体系中循环，并不能充分体现“国有资产属于国家所有即全民所有[10]”的特点。只有调入一般公共预算的资金才能对当年的综合财力有所贡献，2012年调入一般公共预算的规模仅有56亿，占比4％。
2013年，十八届三中全会提出要“提高国有资本收益上缴公共财政比例，2020年提到30％，更多用于保障和改善民生”。近年来从国有资本经营预算调入一般公共预算的比例逐步提升，2020年占比如期达到39％。2022年调入一般公共预算规模达2507亿，占比已达到41％，是2022年一般公共预算收入的1.2％，是2022年综合财力的0.9％。
因此，综合国企上交的“税”，以及能够调入一般预算的“利”，2020年国企对广义财政的贡献在18％左右。目前，国企对于广义财政的贡献最重要的包含第一本账中的国企上交税金、非税收入项下的国有资本营收，以及从第三本账中调入一般公共预算的部分。2020年全国国企合计贡献财力4.6万亿左右，占广义财政收入的比重为18％。且从具体构成来看，国企对财力的贡献主要体现为税金的上交，约92％由税收贡献。
随着2022年国企改革三年行动的收官，2023年央企绩效考核指标进一步优化调整为“一利五率”的“一增一稳四提升”，新一轮国企改革深化提升行动已在路上。从上文分析我们得知，目前国企对广义财政的贡献在18％左右，且主要体现为税金的上交。展望未来，国企对广义财力贡献的提升空间如何？我们结合当前国企的“一利五率”现状，对此进行分析与回答。
从成长能力来看，近两年上市国企总利润增速表现亮眼、优于非国企。2022年国企、非国企总利润三年平均增速分别在11％、4％左右，近两年国企的总利润增速表现优于非国有企业。
从盈利能力来看，近两年上市国企净资产收益率有所提升、优于非国企。2017年之前，国有企业的净资产收益率普遍低于非国有企业，近两年上市国企净资产收益率水平有所提升，无论是地方还是中央，整体表现均优于非国有企业。
从收益质量来看，上市国企的营业现金比率稳步提升、优于非国企。国有企业的营业现金比率自2014年以来稳步提升，近两年该指标水平已明显高于非国有企业，体现了国有企业较高的营业收入质量。
从资本结构来看，上市国企的资产负债率有所抬升、高于非国企。2019年以来上市国企的资产负债率水平有所抬升，略高于非国有企业，但整体仍控制在65％[11]以下，2022年国企、非国企平均资产负债率分别在60.3％、58.7％左右。
从过程考核来看，国企盈利能力的改善主要得益于国企研发经费投入强度、生产经营效率的提升，但研发经费投入强度较非国企仍有较大差距。2010年以来，国企的研发经费投入强度有明显提升，但与非国企相比仍有较大差距。我们以人均创收水平作为观测全员劳动生产率的替代指标，可以看到国企的劳动产出效率明显高于非国企，其中，2015年之后央企的产出效率提升显著。
2023年央企的经营考核指标为“一利五率”的“一增一稳四提升”，其中利润总额增速要求高于GDP增速，我们以此作为切入口、从上市公司数据出发，测算在新一轮国企改革背景下，国企对综合财力的影响。
税金及附加科目中包含土地增值税、城市维护建设税、房产税、教育费附加等多项税费，其所适用的税率、税基各不相同，我们难以对其一一测算，因此我们统一将“（所得税+税金及附加）/利润总额”作为上市公司的综合税率，近五年上市国企的平均综合税率水平约为60％。
在将上市口径数据外推至全国口径数据时，我们利用近三年上市国企上交税金占全国国企上交税金的比重均值进行外推。近三年上市国企的平均样本覆盖面在35％左右。
在上述前置假设下，经测算我们可以得到，2023年当国企利润总额增速在5％-15％时，对应全国国企上交税金规模在4.8-5.3万亿，占2023年全国广义财政收入的比重为16％-18％。
1）根据历年国企上交的税与利分布情况进行测算。2014-2020年，国企上交的税平均占比在92％左右，由此推算2023年全国国企上交的税利总额在5.2-5.7万亿，占2023年全国广义财政收入的比重为18％-19％。
2）根据财政预决算数据估算国企上交的利。从预算报告来看，2023年第三本账预计调入一般公共预算2165亿；第一本账中的中央国有资本经营预算收入规模为160亿，仅为2022年执行数据的12.9％，主要是国有金融机构和专营机构上缴结存利润减少，对于第一本账中的地方国有资本经营预算收入，我们则按照历年平均水平800亿规模进行估算。在该种测算方法下，对应国企上交税利总额为5.1-5.5万亿，占2023年全国广义财政收入的比重为17％-19％。
综合来看，当2023年国企利润总额增速在5％-15％时，国企上交的税利总额预计在5.1 -5.7万亿，占广义财政收入的比重为17％-19％，国企对广义财政的贡献占比有所企稳。
近期市场热议“股权财政”和“土地财政”。2022年国有土地使用权出让收入规模为6.7万亿，较2021年下滑约2万亿；2023年全国政府性基金收入预计增速0.4％，基本持平，往后看土地财政或仍有下行压力。那么，股权财政可否弥补土地财政带来的资金缺口呢？
首先我们明确一下“股权财政”的概念。前文我们曾提及国家具有两重身份，其中第二重身份是“国家以出资人身份落实投资收益权，获取利润分红”。因此，我们所说的“股权财政”主要对应于国企上交的“利”，上交形式主要包括“利润收入，股利、股息收入，产权转让收入，清算收入，其他收入”等五方面。
未来可以通过哪些改革提升国企对财政的贡献呢？我们认为，主要可以分为以下两种：
一是做大国企利润总额，提高增速。恰如新一轮国企改革对“一利五率”的考核，可以看到，过去10年的国企利润总额复合增速约为7％，从前文测算可知，利润总额增速每提升5个百分点，预计国企上交税利总额增加2500亿左右，对应占广义综合财力的比重为0.8％左右。
二是加大利润上缴力度，提高比例。从利润上缴比例的历史来看，2007年、2010年、2014年，国有独资企业的税后净利润上交比例最高档分别为10％、15％、25％。据我们测算，当下或仍有约半数的利润留存于国企内部。若国企利润上缴规模占国企利润总额的比例提升5个百分点，则预计增加2000亿的利润上缴，对应占广义综合财力的比重为0.7％左右。
短期来看，股权财政对土地财政的缺口弥补或较为有限，但长久来看，这不失为一种稳健有效的方式。
